Qu’est-ce qu’un covenant ?

Dans la terminologie juridique et financière, un covenant est une promesse dans un acte de fiducie, ou tout autre accord formel de dette, que certaines activités seront ou ne seront pas réalisées ou que certains seuils seront atteints. Les clauses restrictives en finance concernent le plus souvent les termes d’un contrat financier, comme un document de prêt ou une émission d’obligations indiquant les limites auxquelles l’emprunteur peut encore prêter.

Covenant

Comprendre les clauses restrictives

Les clauses restrictives sont le plus souvent représentées en termes de ratios financiers qui doivent être maintenus, tels qu’un ratio maximum de dettes sur actifs ou d’autres ratios de ce type. Les clauses restrictives peuvent tout couvrir, des paiements minimums de dividendes aux niveaux à maintenir dans le fonds de roulement, en passant par les employés clés qui restent dans l’entreprise.

Une fois qu’une clause restrictive est rompue, le prêteur a généralement le droit de rappeler l’obligation à l’emprunteur. En général, il existe deux types de clauses restrictives incluses dans les contrats de prêt : les clauses restrictives affirmatives et les clauses restrictives négatives.

Conventions affirmatives

Une clause restrictive affirmative ou positive est une clause d’un contrat de prêt qui oblige l’emprunteur à effectuer des actions spécifiques. Parmi les exemples de clauses restrictives positives, citons l’obligation de maintenir des niveaux d’assurance adéquats, l’obligation de fournir des états financiers vérifiés au prêteur, le respect des lois applicables et le maintien de livres comptables appropriés et d’une cote de crédit, le cas échéant.

La violation d’une clause restrictive positive entraîne généralement un défaut pur et simple. Certains contrats de prêt peuvent contenir des clauses qui accordent à l’emprunteur un délai de grâce pour remédier à la violation. Si celle-ci n’est pas corrigée, les créanciers sont en droit d’annoncer le défaut et d’exiger le remboursement immédiat du principal et de tout intérêt couru.

Conventions négatives

Les conventions négatives sont mises en place pour que les emprunteurs s’abstiennent de certaines actions qui pourraient entraîner la détérioration de leur solvabilité et de leur capacité à rembourser la dette existante. Les formes les plus courantes de clauses négatives sont les ratios financiers qu’un emprunteur doit maintenir à la date des états financiers. Par exemple, la plupart des contrats de prêt exigent que le ratio de la dette totale par rapport à une certaine mesure des bénéfices ne dépasse pas un montant maximal, ce qui garantit qu’une entreprise ne s’encombre pas de plus de dettes qu’elle ne peut se permettre de rembourser.

Une autre clause négative courante est le ratio de couverture des intérêts, qui stipule que les bénéfices avant intérêts et impôts (EBIT) doivent être supérieurs en proportion aux paiements d’intérêts d’un certain nombre de fois. Le ratio met un contrôle sur un emprunteur pour s’assurer qu’il génère suffisamment de revenus pour se permettre de payer des intérêts.

Violations d’obligations

Une violation d’obligation est une violation des termes des covenants d’une obligation. Les covenants d’une obligation sont conçus pour protéger les intérêts des deux parties, lorsque l’inclusion du covenant est dans l’acte de l’obligation, qui est l’accord, le contrat ou le document contraignant entre deux ou plusieurs parties.

Lorsqu’un émetteur viole un covenant d’une obligation, il est considéré comme étant en défaut technique. Une sanction courante pour la violation d’un covenant obligataire est la dégradation de la notation d’une obligation, ce qui pourrait la rendre moins attrayante pour les investisseurs et augmenter les coûts d’emprunt de l’émetteur. Par exemple, Moody’s, l’une des principales agences de notation de crédit aux États-Unis, évalue la qualité de la convention d’une obligation sur une échelle de 1 à 5, 5 étant la pire. Cela signifie qu’une obligation dont la note de covenant est de cinq indique que les covenants sont violés de manière constante.

En mai 2016, Moody’s a indiqué que la qualité globale des covenants sur le marché a baissé à 4,56 contre 3,8 le mois précédent. La rétrogradation est attribuée à une quantité élevée d’obligations de pacotille émises, celles avec des covenants stricts qui sont plus faciles à défaillir.

Exemples réels de covenants obligataires

Le 23 juin 2016, le comté de Hennepin, au Minnesota, a émis une obligation municipale pour aider à financer une partie du centre spécialisé ambulatoire du centre médical du comté. Fitch Ratings a donné à l’obligation une note AAA parce qu’elle est soutenue par la pleine foi, le crédit et le pouvoir d’imposition illimité du comté.

En outre, l’agence de notation a donné aux obligations d’obligation générale à impôt limité de la Hennepin County Regional Railroad Authority en circulation du comté une note AAA pour les mêmes raisons, y compris le fait que le comté peut payer la dette en utilisant des taxes ad valorem sur toutes les propriétés imposables. La débenture de l’obligation du comté d’Hennepin contenait une clause stipulant que le comté d’Hennepin pouvait prélever des impôts pour financer le service de la dette à 105 % par an. La débenture stipulait également que le taux d’imposition maximal fournit une forte couverture du service de la dette de 21,5x MADS.

Autre exemple, dans un rapport de mars 2018 de Mayer Brown LLP sur les obligations à haut rendement des sociétés immobilières allemandes, le cabinet a noté qu’un autre acteur, la société luxembourgeoise Corestate Capital Holding S.A. (S&P : BB+) a rejoint le groupe de sociétés immobilières émettant des dettes. Ces billets représentent une partie junior de la structure globale du capital de la société.

Contrairement aux obligations à haut rendement traditionnelles, ces billets de Corestate Capital ne seront pas remboursables avant l’échéance. Dans le même temps, la loi allemande a déclaré qu’ils ne contiendront pas un ensemble complet de clauses restrictives traditionnelles à haut rendement. Aucune restriction ne sera imposée à Corestate pour limiter les distributions de ses filiales. En outre, il n’y a pas de covenant de transaction affiliée.

Le premier exemple serait un covenant négatif dans la mesure où il restreint le prélèvement fiscal à un maximum de 105% du service de la dette. Le deuxième exemple est une clause restrictive positive qui ne permet aucune limitation des distributions.